Cuma günü “2020 yılı geride kalırken dünyada yaşanan ekonomik ve finansal tabloyu” ele almış ve 2021 yılına ışık tutacak şekilde değerlendirmiştik. Bugün ise 2020 yılında Türkiye’de yaşananları, ekonomi ve finans perspektifi ile ele alıp geleceğe yönelik sunacağı sinyaller ışığında analiz etmeye gayret sarf edeceğiz.
Türkiye ekonomisinin 2020 yılı performansını değerlendirirken bandı biraz geriye sarıp 2018 yılı yazından başlatmamız gerekecek. Aksi taktirde yapılacak yorumlar eksik kalacaktır. Zira, 2018 yazında yaşanan finansal türbülans ve sonrasında buna karşı alınan önlemler tüm süreci şekillendirmekle kalmamış, aynı zamanda Türkiye ekonomisini radikal bir şekilde değiştirmişti. Hatırlatmak gerekirse, ekonomik ve finansal kırılganlıklar, ABD kaynaklı yaptırım tehdidi (Rahip krizi) ile artmış; TCMB’nin gerekli politika adımlarını atmakta gecikmesi sonucu büyük bir türbülansa dönüşmüştü. Türk Lirası’nda yaşanan ciddi oranda değer kaybı TCMB’yi yaklaşık 7 puan faiz artırmak zorunda bırakmış, bu adım Türk Lirası’nın tansiyonunu azaltsa da şirketler kesimi ve dolayısıyla da reel ekonomi üzerinde büyük bir tahribata neden olmuştu. Kredi faizleri %35’lere varan bir yükseliş kaydedince ekonomik faaliyetler ciddi anlamda ivme kaybetmiş, Türkiye ekonomisi 2018’in son çeyreğinden başlayarak üç çeyrek üst üste daralma kaydetmişti. İşsizlik oranı kısa süre içerisinde 5 puan artarak %14.7’ye kadar yükselmiş ve bu da sosyal ve siyasal tabloyu etkileyebilecek noktaya gelmişti. Bu tablo karşısında otoriteler ekonomiyi hızla normalleştirmek adına dramatik derecede adımlar attılar. Bu adımların başında TCMB’deki görev değişikliği sonrası hızla gerçekleştirilen faiz indirimleri geldi. Yeni Başkan Uysal, art arda 4 toplantıda toplam 12 puan faiz indirimi kararına önderlik ederek tarihe geçti (2020’in ilk dört toplantısında da yaklaşık 4 puan daha faiz indirilecekti). Teşvik ve destekleme adımları ile ekonomi canlandırılmaya çalışılırken Türk Lirası üzerindeki değer kaybı ise örtülü olarak TCMB’nin rezervleri ile karşılanarak sınırlandırıldı. Bu son adımın uzun vadede yaratacağı büyük maliyet nedense o tarihte pek fazla ciddiye alınmamıştı! Bu adımlar sonucunda Türkiye ekonomisi 2019’un ikinci yarısında toparlanmaya başladı, imalat sanayi PMI rakamlarına göre imalat sanayi yıl sonunda büyümeye geçti. Hülasa, 2019 yılı 2018 finansal türbülansının etkilerini azaltmak amacıyla büyük bir gayretle geçerken bu amaç uğruna piyasa mekanizmasını aksatabilecek adımlar da hayata geçirilmiş oldu.
Aslında, 2020 yılına başlarken Türkiye ekonomisi yeniden normalleşme sürecine girmişti. Faizler tek haneye yaklaştırılmış, büyüme rakamları tırmanmaya başlamış, işsizlik oranı gerilemiş, finansal istikrar sonucunda döviz kuru makul seviyelere gerilemiş (zamanla unutuyoruz ama sene başında USDTRY kuru sadece 5.95 idi) ve sıra reel kesimde adımlar atmaya gelmişti. Zira, son iki yılda yaşananlar reel kesimde büyük bir tahribata neden olmuş, dolaylı etki üzerinden de bankacılık sektörünün aktif kalitesini bozmuştu. Bu tabloyu metaforla betimlemek gerekirse, hasta yoğun bir tedavi sürecinin ardından evine gönderilmiş, nekahet süresince sağlığına dikkat etmesi yönünde uyarılmıştı. Çünkü, iyileşme sürecine girilmiş olsa da bu süre zarfında yaşanabilecek bir olumsuzluk hastanın sağlığını yeniden bozabilirdi. Tam bu noktada pandemi vuku buldu. Çok büyük bir talihsizlik! Tabiri caizse bizi tek ayak üzerinde yakalamıştı. Dahası, 2019 yılı yoğun bir tedavi ile geçirilirken bazı sorunlar gelecekte çözülmek üzere ertelenmiş, bazı noktalarda da hastalığı çözebilmek adına yan etkisi çok tehlikeli olabilecek adımlar atılmıştı! Bu nedenle, Türkiye ekonomisi pandemiye dünyadaki birçok ekonominin aksine daha zayıf ve bağışıklık sistemi daha hassas bir şekilde yakalanmış oldu.
Türkiye’nin pandemi ile mücadelesi dünyadaki örnekler ile büyük benzerlikler içerdi. Öncelikle kaçınılmaz olarak izolasyon önlemleri alındı. Ancak, dünyadaki uygulamalardan ufak bir farkla: İzolasyon önlemleri, ekonomik çarkların bir nebze de olsa dönebileceği şekilde dizayn edildi. Pandemi öldürebilir ama ekonomik kriz kesin süründürür fikri hâkim olsa gerek. “Ani duruşun” neden olduğu ekonomik tahribatı hafifletmek adına geniş çaplı destekleme adımları atıldı: İlk etapta 100 milyar TL’lik “Ekonomik İstikrar Kalkanı” adında kapsamlı bir program açıklandı. Eş zamanlı olarak “Milli Dayanışma Kampanyası” adı altında bağış programı duyurularak halkla bağış yapabilecekleri hesap numaraları paylaşıldı. TCMB, faiz indirimlerine ilave olarak, kredi akışını rahatlatmak adına önlemler aldı. TCMB aynı zamanda likidite adımları ile ciddi tutarda bir parasal genişlemeye gitti (tahvil alımları ve bankacılık sektörüne açılan krediler ile kısa sürede yaklaşık 100 milyar TL’lik bir genişlemeye gidildi). Ancak en önemli adım BDDK’dan geldi. Dünyada eşi benzeri olmayan bir adımla “Aktif Rasyosu” adıyla bankaları kredi vermeye teşvik etmek adına cezai boyutu oldukça yüksek olan bir uygulamaya gidildi. Bu uygulama çok kısa bir süre içerisinde bankacılık sektörü kredilerinde büyük bir artışa yol açtı: Bankacılık sektörü TL kredi hacmi Nisan-Temmuz döneminde 370 milyar TL büyüdü. 2019’un tamamında bu rakam sadece 177 milyar TL idi! Bu adımların sonucunda Türkiye ekonomisi yılın üçüncü çeyreğinde oldukça hızlı bir toparlanma kaydetti ve ikinci çeyrekteki daralmayı önemli ölçüde telafi etti. Nicelik olarak oldukça önemli bir başarı kaydedilmiş oldu. Ya nitelik? Birazdan ele alacağımız üzere oldukça büyük yan etkileri beraberinde getirdi…
Beni tanıyanlar sindirim sistemi ile ilgili ciddi şikayetlerimin olduğunu bilirler. Yemek yapmayı ve yemeyi bu kadar çok seven birisi için büyük bir işkence… 2020 yılında bu sorunu farklı bir tedavi yöntemi ile yenmeyi denedim ve bio-rezonans olarak adlandırılan bir yaklaşım ile sıkı bir diyete başladım (eliminasyon diyeti). Süreç o derece başarılı ilerledi ki bol acılı bir çiğköfte yiyebilecek noktaya geldim. Başarmıştım! Tek yan etkisi 4 ayda 10 kilo vermek olmuştu ki lise yılları kilosuna geri dönmüştüm. Her şey tam da istediğim şekilde ilerlerken birden sabahları yastığımda sanki kedi uyumuş gibi saç kılı yığını ile uyanmaya başladım. Günler geçtikçe süreç daha da ürkütücü bir hale geldi ve aynalara bakmaktan korkar hale gelince iyi bir dermatoloğa başvurmam farz oldu. Daha görüşmenin ilk dakikasında sorulan soru tüylerimi diken diken etti: Yakın zamanda diyet yaptın mı? Tahlil sonuçları bu iddiayı kuvvetli bir şekilde teyit etti. Tüm vitamin ve mineral depoları boşalmıştı. Diyette bir sorun var mıydı bilemedim ancak süreci pek de iyi yönetemediğim aşikardı. Hemen diyeti bırakıp vitamin, protein ve mineral yüklemesine başladım. Süreç hala devam ediyor. Neden anlattım bunu? Oysa ki, şahsi meselelerimi asla işimle karıştırmamakla övünürüm! Benim yaşadığım tecrübenin aynısını Türkiye ekonomisi yaşamıştı da ondan… Şöyle ki, pandeminin neden olduğu sorunları çözmeye çalışırken başka ciddi sorunlara sebebiyet vermişti. Gelin şimdi de bunları ele alalım ve yakın geçmişte yaşanan yeni finansal türbülansa nasıl geldiğimizi izah edelim.
Pandemi ile mücadelede faiz indirimlerine devam edildi ve TCMB’nin politika faizi %8.25’e kadar indirildi. Ancak, likidite koşulları o kadar gevşetildi ki, efektif faiz oranı %7’ye kadar indi. Bu paralelde, mevduat faizleri %7’lere gerilerken aylık konut kredisi oranı, yeni konutlar için, %0.65’e kadar getirildi. Aslında faizlerin bu kadar düşmesi hem iyi hem de istenilen bir şey… Ama bunun piyasa mekanizması üzerinden olması gerekirdi. TÜİK’in açıkladığı resmi TÜFE enflasyonu yıllık bazda %12’lerde salınırken, hissedilen hayat pahalılığı ise çok yukarılarda seyrederken faizlerin bu derece sert düşüşü birçok yan etkiyi de beraberinde getirdi. Öncelikle, TL’nin sunduğu reel getirinin ciddi oranda negatif olduğunu gören ve hisseden yurtiçi yerleşikler hızla dövize yöneldi. 2020’de yurtiçi yerleşiklerin döviz mevduat hesapları tam tamına 40.5 milyar ABD Doları arttı (%21). Dolarizasyon olarak adlandırılan bu eğilim TL’de değer kaybına neden oldu. İkincisi, bu eğilime güven erozyonu da eklenince yurtdışı yerleşiklerin TL cinsi varlıklarında ciddi anlamda azalma yaşandı. Sene başından Ekim ayı sonuna kadar yurtdışı yerleşiklerin tahvil ve hisse senedi portföyü net anlamda 13.4 milyar ABD Doları azaldı. Üçüncü olarak, düşük faiz ve yüksek kredi genişlemesi ithalat talebini patlattı ve ekonominin büyüme kaydetmediği bir yıl cari işlemler dengesi ilk 10 ayda 31.1 milyar ABD Doları açık verdi. Hiç şüphesiz bu rakamlarda pandeminin turizm, taşımacılık gibi unsurlar üzerindeki ciddi olumsuz etkisi vardı. Bununla birlikte, pandeminin enerji fiyatlarında neden olduğu olumlu etkiyi de bir miktar da olsa dillendirmek lazım. Sonuç itibariyle, diyet mideyi rahatlattı ama saçı da döktü. Yani, Türkiye ekonomisi üçüncü çeyrekte önemli bir büyüme kaydetti ancak döviz kuru rekor düzeye yükseldi, finansal istikrarsızlık had safhaya ulaştı. Bu tabloyu daha da kötüleştiren bir uygulama daha vardı. O da 2019’dan başlayıp 2020’de ana politika aracı haline gelen TCMB döviz rezervlerinin TL’deki değer kaybını engelleme yönünde kullanımı oldu. Bu araç o kadar etkili bir şekilde kullanıldı ki Haziran ayında USDTRY kuru 6.85 seviyesine oturdu. Sanki sabit kur rejimi uyguluyormuşuz gibi… Şu an dönüp geriye baktığımızda TCMB’nin geçen sürede 135 milyar ABD Doları rezerv kaybettiğini ve net döviz pozisyonunun eksi 60 milyar ABD Doları gibi korkutucu bir seviyeye geldiğini görüyoruz!
Bu gidişatın sürdürülemez olduğuna Ağustos başı itibariyle kanaat getirildi ve hızlı bir şekilde bu politika düzleminden çıkılmaya çalışıldı. Önce örtülü, sonra açık bir şekilde faiz artırımına gidildi. Kredi genişlemesinde frene basıldı. Kısıtlayıcı ve sınırlayıcı nitelikte adımlar, kademeli bir şekilde, “normalleşme” başlığı altında geri çekilmeye başlandı. Ancak, döviz rezervlerinin geldiği seviye ve güven unsurunun giderilemez derecede erozyona uğraması nedeniyle bir türlü rahatlama sağlanamıyordu. Finansal istikrarsızlık her geçen gün biraz daha arttı. USDTRY kuru 8.58, EURTRY kuru ise 10.21 seviyelerine kadar yükselerek TL’deki yıllık değer kaybını %50 seviyesine yaklaştırdı. CDS risk primi 550-600 baz puan ile düşen kredi notları ile birlikte alarm zilleri çalıyordu. O günlerde bu süreci bir yandan “2018 – Reloaded” olarak nitelendiriyor ama hem döviz rezervlerinin seviyesi hem de güven zedelenmesinden dolayı tablonun çok daha vahim olduğunu kabul ediyorduk. Derken, Cumhurbaşkanı Erdoğan olaya müdahil oldu ve 7-8 Kasım hafta sonunda radikal nitelikte bir değişiklik yaşandı. TCMB Başkanı Uysal görevden alınıp yerine Naci Ağbal getirilirken, Ekonomi Bakanı Albayrak’ın görevinden af talebi kabul edilerek yerine Lütfi Elvan atandı. Bu değişiklikler tabiri caizse ilaç gibi geldi. Her iki isim kariyerlerinin büyük bir bölümünü bürokrat sıfatıyla devlette geçirmiş, sonrasında siyasi görevler alarak bakanlık görevinde bulunarak büyük bir liyakat sergilemişlerdi. Her iki isim de işe başlar başlamaz güveni yeniden tesis etmek adına açıklamalar yaptılar. Bu açıklamaları sonrasında attıkları adımlar ve aldıkları kararlar takip etti. Özellikle de Ağbal’ın TCMB’deki ilk iki ayı hem çok yoğun hem de çok etkili geçti. Bu süreçte Cumhurbaşkanı Erdoğan’ın 2000’li yılları hatırlatan retoriği de belirleyici oldu.
Bu noktada TCMB’nin yeni başkanı Ağbal’ın izlediği politikalara bir paragraf açmakta yarar var. Ağbal, iki Para Politikası Kurulu (PPK) toplantısında toplamda 675 baz puan faiz artırımına gitti. 2018 yazında da TCMB’nin politika faizinde 625 baz puanlık bir artırıma gitmesi tesadüf olmasa gerek! Adam Smith’in “görünmez eli” denge seviyesinden uzaklaştırılan unsuru hemen dengeye getiriyormuş… Ağbal, şok diye nitelendirilebilecek tedavi yöntemi ile hızlı bir iyileşme öngörüyor. Güveni yeniden tesis etmekte bir sorun yaşamadığını rahatlıkla söyleyebiliriz. Gerek mevcut söylemleri gerekse de kariyeri bunu sağlamakta yeterli oldu. Ağbal, enflasyonla mücadelede kararlılığın altını çizmek adına hem söylemlerini hem de uygulamalarını bu yönde dizayn ediyor. Piyasa yansıması ise tepkilerin olumlu olduğunu gösteriyor. Kısa vadede %15’in üzerine çıkması beklenen yıllık TÜFE enflasyonunu kısa sürede tek hanelere indirmeyi gaye edinen politikalar aynı zamanda dolarizasyon eğilimini de tersine çevirmeyi amaçlıyor. Buna ilave olarak, yurtdışı kaynaklı sermaye girişlerini de teşvik eden bu uygulama ile döviz rezervleri kısa sürede olması gereken seviyelere getirilmek isteniyor. Zor bir görev olsa da mevcut adımlar bizi iyimser kılıyor. Bu noktada sıklıkla kullandığımız bir hususa değinmek istiyoruz. Bu ifadeyi birçok yerde de kullandık: “Faiz enflasyona karşı kullanılan bir ilaçtır. Farmakoloji kitapları der ki her ilaç bir zehirdir. Paracelcus der ki ilacı zehirden ayıran şey dozu ve kullanım şeklidir. Doğru kullanıldığında işe yarayan faiz aracı yanlış kullanıldığında nelere sebep olabiliyor…” Şu an faiz ilacının doğru kullanıldığını görüyoruz. Ancak bu ilacın uzun süre kullanımı ciddi sıkıntı doğurabilir. Cumhurbaşkanı Erdoğan’ın da sıklıkla işaret ettiği üzere ekonomiye zarar verir. Bu nedenle de Ağbal’ın şok tedavisi ile birlikte kısa sürede sonuç almayı istediğini, bunda başarılı olunca da faizlerde indirime başlayacağını düşünüyoruz. Çarşamba günkü raporumuzda bu noktada daha detaylı bilgi sunmaya çalışacağız. Şimdiden sinyal vermek gerekirse bu noktada umutlu olduğumuzu belirtmek isterim.
2020 yılında Türkiye ekonomisini şekillendiren diğer önemli gelişme ise diplomaside yaşandı. Öncelikle, diplomatik gelişmeleri doğru bir şekilde analiz etmek için bandı bu defa 2016’ya kadar geri sarmamız gerekecek. 2016 seçimleri sonucu koltuğa oturan yeni başkanı Trump, ABD’nin bizim coğrafyaya olan ilgisini azaltıp “Ortadoğu’daki sorunlarla ABD’nin değil, bizzat Ortadoğu’daki ülkelerin ilgilenmesi gerekiyor. Bölge’deki güçlü liderler bu sorunlara çözüm sunacaktır.” ifadesi ile nüfuz sahamızı geliştirmemizin önünü açtı. Trump’ın sözünde de işaret ettiği güçlü lider Cumhurbaşkanı Erdoğan ile görev süresi boyunca sürdürdüğü kuvvetli ilişkiler de bu eğilime yardımcı oldu (Rahip krizindeki kabul edilemez duruşu dışında). Sonucu ne olursa olsun, Türkiye’nin bu süreçte “Mavi Vatan” tanımı ile Doğu Akdeniz’de, Libya’da; Afrika ile ilişkilerde Somali başta olmak üzere birçok ülkede; Arap ülkelerine karşı koruduğu Katar’da; Suriye ve Irak’ta; Azerbaycan ile tek vücut olarak Kafkaslarda; tarihsel bağlar sayesinde de Balkanlarda geniş bir nüfuz sahası yarattığını söyleyebiliriz. Bu coğrafyalarda Rusya ile bazen yan yana, bazen de karşı karşıya olduğumuzu not düşmekte yarar var. Türkiye’nin etki alanını genişletmesi doğal olarak tepkilerin de oluşmasına neden oldu. Özellikle de Doğu Akdeniz’de… Bu süreçte AB ve ABD yaptırımları gündemde geldi. Özellikle de Aralık’ta bu riskler gündemin ilk sırasına yükseldi. Ancak, Kasım ayı başında ekonomide yaşanan değişikliğin bir benzeri de diplomaside yaşandı. Her ikisinde de ortak olarak Biden’in seçilmesinin payı var mı, muhakkak. Bununla birlikte, Cumhurbaşkanı Erdoğan’ın değişen dünya ve bölgesel koşullara işaret ederek Türkiye’nin de dış politikasında değişiklikler yaşanacağını belirtmesi, Türkiye’nin istikametinin Avrupa olduğunu dile getirmesi, 2021 yılında ABD ve AB ilişkilerinde yeni açılımlar olacağına işaret etmesini önemsemek gerek. Bizce bu değişim, ABD ve AB’den somut ve etkili bir yaptırım kararı gelmesine de engel oldu. 2021’in ilk çeyreğinde bu cenahtaki değişimin daha belirgin bir hal alacağını düşünmekle birlikte bu noktada ekonomi ve finans bakış açısı ile umutlu olduğumuzu belirtmek istiyoruz.
Geldiğimiz nokta itibariyle aynen yıla başladığımız şekilde “temkinli iyimser” bir hava ile karşı karşıyayız. Süreci bir spor müsabakasına benzetirsek, maçın sadece başını ve sonunu izleyenler için pek bir hareketlilik olmamış olabilir. Ancak, arada o derece önemli şeyler yaşandı ki, tabiri caizse uçurumun kenarından döndük. Gelinen nokta itibariyle Türkiye ekonomisine ilişkin olarak 3 kritik hususu, geleceğe yönelik bir bakış açısı ile ön plana çıkarıp raporumuzu tamamlayacağız:
- Türkiye ekonomisi son yıllarda atılan adımlar ve alınan kararlar ile dünyadan oldukça negatif bir ayrışma kaydetti. Unutulmamalıdır ki, son üç yılda büyüme oranları oldukça düşük düzeyde gerçekleşti (2018’de %3.0, 2019’da %0.9 olan GSYH büyüme oranının bu yılı %0.5 olarak bitireceğini hesaplıyoruz). Türkiye ekonomisi için normal büyüme hızını %4.0 olarak hesaplıyoruz. Tarihsel ortalamalarından yaşanan bu derece sert ve uzun süreli sapma, son aylardaki doğru ve isabetli adımlarla birlikte büyük bir potansiyel sunmaya başladı.
- TL cinsi varlıklar, Türkiye ekonomisindeki gidişata paralel olarak, dünyadan oldukça negatif ayrıştı. 2018 yılı başında USDTRY kurunun 3.75, EURTRY kurunun ise 4.50 olduğunu hatırlatınca negatif ayrışmanın boyutu da netleşmiş oluyor. BİST100 endeksi, tarihinde üç kez (2007, 2011 ve 2013) ABD Doları bazında 5 dolar seviyesinin üzerine çıkmıştı. Son iki aydaki ciddi değerlenmeye rağmen mevcut seviye sadece 1.87! Yani, işler yolunda giderse potansiyel oldukça yüksek. Bu arada, Türkiye’de şirketlerin mali durumlarının geçmişle karşılaştırılacak noktada olmadığını da not düşmemiz gerekir! Dünyada, faizler sıfır seviyesi etrafında kümelenmişken bizde mevduat faizleri %20’ye yaklaşmak üzere. Tabii ki, bu durum reel ekonomi açısından olumsuz olsa da yatırımcı iştahı açısından TL’ye ilgiyi artırabilir. Hülasa, TL cinsi varlıkların göreceli olarak çok ucuz olduğunu söyleyebiliriz ki, son halka arzlar da bu görüşümüzü teyit ediyor.
- Faizleri, olması gereken seviyeden daha düşük tutmanın (reel faizi negatif hedeflemek) büyük bir maliyete neden olduğunu 2018’den sonra bir kez daha gördük ve test ettik. Üstelik bu defa maliyeti daha da ağır oldu. Neyse ki, küresel likidite bolluğu bu hatadan geri dönüşü kolaylaştırıyor. Aksi durumda bu kadar rahat olamayabilirdik! TCMB Başkanı Ağbal’ın şok nitelikteki tedavisinin hızlı bir sonuç vereceğini tahmin ediyoruz. Ancak, bunun kalıcı olması için Bakan Elvan’ın hızlı bir şekilde yapısal ve stratejik reform kapsamında kararlar alması, adımlar atması; diplomaside ise hızlı bir şekilde normalleşmeye gidilmesi gerekiyor. Aksi durumda, para politikasının sağladıkları hem kalıcı olmaz hem de yüksek faiz oranları üretim finans sektörlerinde geri dönüşü çok zor hasarlar bırakabilir.