(26 Aralık 2017’de HSBC Günlük Bülteninde yayımlanmıştır)
ABD ekonomisi 2018 yılında da mali piyasalar açısından temel belirleyici olmayı sürdürecek. 2017’de Başkan Trump’ın bizzat kendi varlığı üzerinden yarattığı belirsizlikler ve bununla ilintili ilave risk primi nedeniyle ABD’deki gelişmeler dönem dönem ikincil plana itilse de ABD hâlâ piyasaların en dominant oyuncusu… Dünyadaki döviz rezervlerinin %64’ü, swift verilerine göre L/C işlemelerinin ise %77’si Amerikan Doları (USD) cinsinden olmaya devam ettikçe de ABD’deki gelişmeler mali piyasaları etkilemeyi sürdürecek. 2018 yılında bu hususu üç alt başlıkta incelemek istiyoruz:
a) Amerikan Merkez Bankası (FED) mali piyasalar üzerinde ne kadar etkili olacak? FED, 2017 yılında, üyelerinin ortalama tahminlerinde olduğu üzere faizlerde 3 kez artırıma gitti. Sene başında bu tarz bir adımın piyasalar üzerinde olumsuz etkilerde bulunması bekleniyordu. Ancak sonuç tam tersi yönde oldu. Dow Jones Sanayi (DJI) endeksi yıl içinde toplam 70 kez kapanış rekoru kırdı! Korku endeksi olarak adlandırılan VIX endeksi tarihinin en düşük seviyelerinde uzunca bir süre salındı ve salınmayı da sürdürüyor. VIX endeksi 1990-2016 arasında 10.0 seviyesinin altında sadece 9 gün kapanış yapabilmişken 2017 yılında bu sayı tam tamına 53 oldu. O da şimdilik! Pekiyi nasıl oldu da FED’in faiz artırımlarının piyasayı olumsuza çekmesi beklenirken gerçekleşme tam tersi yönde oldu? Bunun için birçok neden sıralayabiliriz: Şirket kârlarının olumlu gelmesi, vergi reformu, güçlü büyüme sinyalleri, vb. Ama asıl faktörün bizzat sorunun içerisinde gizli olduğunu düşünüyoruz. Şöyle ki, FED’in faiz artırımlarının piyasaları olumsuz etkilemesi için finansal ortamda sıkılaştırma yaratması gerekirdi. Ancak, FED’in faiz artırımlarına karşın finansal ortam sıkılaşmak bir yana daha da gevşedi. Zira, enflasyon yükselmeyince ve bol likidite ortamı korununca uzun vadeli faizlerde artış olmadı. Mesela, 10 yıllık Amerikan tahvil faizi 2017 yılına %2.50 civarında başlasa da yılın genelinde %2.33 ortalama ile işlem gördü.
Bu bağlamda, 2018 yılında ABD ekonomisinde iki unsuru dikkatlice izleyeceğiz. Bunlardan ilki enflasyon. FED, kişisel tüketim harcamaları enflasyonunun (PCE) %2.0’ye yükselmesini hedefliyor. Bu oran şu an %1.8. Bu istatistiğin çekirdek kısmı ise Kasım sonu itibariyle %1.5. Aslında hedefin çok da uzağında değil. Bu göstergelerin yıllık bazda %2.0’nin üzerine çıkması durumunda finansal ortam sıkılaşmaya başlayabilir. Aksi durumda mali piyasalarda FED kaynaklı bir kötüleşme beklemek doğru olmaz. İkincisi FED’in bilanço büyüklüğü… FED, Ekim ayından itibaren bilançoda daraltmaya gideceğini açıklamıştı. Ancak, Eylül sonunda 4.46 trilyon dolar olan bilanço büyüklüğü 18 Aralık’ta sadece 4.45 trilyon dolara geriledi. Demek ki, FED, kamuoyuna açıkladığı programın minimumlarında dolaşıyor! FED 2018’de faizlerde 3 kez artırıma gitmeyi öngörüyor. Piyasa tahminleri ise yeni yeni 2 kez artırım seviyesine geldi. Ancak, FED ile piyasa tahminleri arasındaki asıl farklılık sonraki yıllara ait. Bu tablonun ışığı altında ABD’de 2018’de yıllık PCE enflasyonunun %2.0’nin üzerine geleceğini ve bu bağlamda da FED’in bilanço daraltmada vitesi bir miktar büyüteceğini tahmin ediyoruz. Bizim 2018’de faiz artırım tahminimiz ise 4 kez! Bu durumda 10 yıllık tahvilin faizi de bu yılın zirvesi olan %2.63’ün üzerine çıkıp %3.0 seviyesini hedefleyecektir. Bu tablo, mali piyasalardaki finansal ortamda bir miktar sıkılaşmaya yol açıp aşırı iyimser havada düzeltmeyi beraberinde getirebilir. Bunun zamanlamasını kestirmek çok kolay olmasa da yılın ikinci çeyreğine yüksek ihtimal veriyoruz.
b) ABD’de vergi reformu uzun süren görüş ayrılıklarının ardından nihayet bu hafta Başkan Trump tarafından imzalandı ve hayata geçti. Vergi reformunun iki kısmını önemsiyoruz. İlk olarak kurumlar vergisini etkin olarak %37’den %21’e getiren kısmı. 1.5 trilyon dolar borçlanma gerektirecek olan bu kısmın şirket kârlarını ortalamada %9 civarında yukarı çekmesi öngörülüyor. Bu yönüyle bakıldığında hem büyüme yukarı gelecek hem de maaş artışı üzerinden enflasyon olacak. Bunun faizleri yukarı itmesi kaçınılmaz görünüyor. Aynı zamanda Hazine’nin yüksek borçlanma ihtiyacı faizleri kaçınılmaz olarak yukarı itecek. İkincisi, yurtdışındaki Amerikan varlıklarının ABD’ye getirilmesini öngören madde. Tahminlere göre Amerikan şirketlerinin yurtdışında 2 trilyon doların üzerinde bir varlığı var. Bunun bir kısmı dahi ABD’ye getirilse yurtdışındaki USD likiditesi sıkışır ve bu da piyasalarda kırılganlığa neden olabilir. Son günlerde bu yönde sinyaller alıyoruz ancak bunların kalıcı olduğuna yönelik henüz bir kanıt yok. Mali piyasalar bu riskleri şimdilik görmezden geliyor. Sanki vergi reformu sadece şirket kârlarını artıracak ve başka da bir etki doğurmayacak gibi… Bu anomalinin temel nedeni finansal ortamın gevşek olmaya devam etmesi. (a) kısımında cevap verdiğimiz üzere finansal ortam sıkılaşmaya başladıkça bu riskler de kaçınılmaz olarak hatırlanmaya başlanacaktır.
c) Trump’ın bizzat kendisi… Trump’ın Amerikan seçmeni nezdindeki kredibilitesi tarihin en dip seviyelerinde. Kudüs olayı ile de uluslararası arenada büyük bir kredibilite kaybına maruz kaldı. Halihazırda devam etmekte olan soruşturma ile de azledilmesi ihtimal dahilinde. Trump vergi reformunu geçirerek bir yıllık iktidarında ilk kez major bir başarı kazanmış olsa da hâlâ muktedir olamadığına ilişkin soru işaretleri var. Böyle bir ortamda Kasım ayında ABD’de ara seçimler yapılacak. Bu seçimlerde Temsilciler Meclisi’nin tamamı, Senato’nun ise üçte birlik kısmı için sandığa gidilecek. Şu an itibariyle her iki kanatta da üstünlüğü elinde bulunduran Cumhuriyetçilerin en az birinde çoğunluğu kaybetmesi durumunda Trump için alarm zilleri çalmaya başlayabilir. Bu da Trump’ın azil ihtimalini biraz daha yukarı çekebilir. İç siyasette sıkışan Trump’ın dış siyasette agresif hale gelebilme riski ise konuyu daha da çetrefilli bir noktaya taşıyor. Bu durumda, ABD’nin İran, Kore, Suriye ve Kudüs politikaları daha da önem kazanacaktır. Bu noktalara ilişkin olarak şu an cevap verebilmek çok zor. Ancak görünen birşey var ki o da 2018’in Amerikan iç ve dış siyaseti açısından oldukça hareketli ve hararetli geçeceği yönünde. Bunun piyasa yansıması ilk olarak USD üzerinde gözlemlenecek. Bu yıl da aynı nedenden ötürü baskı altında kalan USD’nin 2018’de aynı nedenle göreceli olarak değersiz kalma ihtimali kuvvetli. Bu kapsamda EURUSD paritesinin yıl içerisinde 1.20-1.25 aralığına gidebileceğini ancak yılı 1.1750’de bitireceğini tahmin ediyoruz. Trump’ın varlığı USD açısından negatif. Ola ki, Trump’ın azledilme ihtimali artarsa, yerine gelecek ismin göreceli olarak daha yumuşak olacak olması USD’yi anlamlı bir oranda destekleyebilir.
Bugünkü bültenimizi 2018 yılında Amerikan ekonomisi ve siyasetine ayırdık. Her iki cenahta da var olan riskler yüksek. Amerikan piyasaları 2017 yılını inanılmaz iyi bir performans ile geçiriyor. Ancak, hem hisse senedi cephesinde hem de bono&tahvil piyasalarında önemli oranda bir kâr realizasyonu ihtiyacı doğduğu açık. Buna ilave olarak yukarıda sıraladığımız riskler ise kâr realizasyonu eğilimini tetikleyecek cinste… Bu nedenle hisse senedi endekslerinde yaklaşık 23 aydır sürmekte olan rallinin; bono&tahvil piyasasında ise yıllara sari iyimserliğin 2018’de kesintiye uğrama ihtimali var. Keskin bir trend değişimi beklemiyoruz. Ancak, anlamlı oranda bir kâr realizasyonunun 2018’de kaçınılmaz olduğunu düşünüyoruz. Bu nedenle de küresel risk iştahının 2018’de bu yıl olduğu kadar ümitkâr ve canlı olmayacağı kanaatindeyiz.