Tweet

(29 Aralık tarihinde HSBC Günlük Bülteni’nde yayımlanmıştır)

Son üç gündür bültenlerimizde ağırlıklı olarak 2018 yılına yönelik bakış açısı sunmaya çalışıyoruz. İlk gün Amerikan ekonomisi ve FED’in para politikasına; ikinci gün Euro Bölgesi ve İngiltere’deki gelişmelere; dün ise gelişmekte olan ekonomiler ve emtia fiyatlarına değindik. Bugün sıra geldi Türkiye ekonomisine. Öncelikle şunu belirtmekte yarar var ki, Türkiye ekonomisinin gerçekleri ile mevcut algı arasında derin bir farklılık var. Türkiye’nin makro ekonomik görünümünde son aylarda bozulma olmuş olabilir. Ancak, rakamlara karşılaştırmalı olarak baktığımızda hâlâ birçok ekonomiye göre olumlu durumda olduğumuzu görüyoruz. Tarihsel bir karşılaştırma geliştirdiğimizde de benzer bir sonuca varıyoruz. Ancak algılamalar o kadar bozuk ki ekonomideki birçok olumlu gelişme gözardı ediliyor. Kısacası, Türkiye ekonomisine büyük resimden baktığımızda tablonun kötü olmadığı ve temel dinamiklerinin az sorunlu olduğunu rahatlıkla söyleyebiliriz. Değerlendirmeye bu noktadan başlamakta yarar var. Bu yıl, hükümetin büyümeyi destekleyici adımlarına sahne oldu ve meyvelerini de fazlasıyla verdi. Yılın başında GSYH büyümesinin %3 civarında olacağını beklerken şu an %7’ye varan bir büyüme performansı ile karşı karşıyayız. Bu sonuca vergi indirimleri, teşvikler ve Kredi Garanti Fonu (KGF) sayesinde ulaşıldı. Bu enstrümanlar hiç şüphesiz daha doğru ve etkin bir şekilde dizayn edilebilirdi. Ancak, duran motoru yeniden çalıştırmak için sarfedilecek enerjinin yavaşlayan motoru hızlandırmak için gerekli çabadan daha fazla olduğunu bildiğimizden dolayı atılan adımları nihayetinde olumlu buluyoruz. Ancak, ekonomik model olarak tüketimi teşvik eden ancak üretimi o derece itemeyen bu önlemlerin bazı yan etkileri de kaçınılmaz olarak gündeme geldi. Mesela, bütçe açığındaki artış Hazine’nin borçlanma ihtiyacını yukarı çekmek suretiyle faizleri yukarı itti; KGF, bankacılık sektörü kaynaklarını hızlı tüketerek aynı etkiyi pekiştirdi. Enflasyon ve cari açıktaki artış da bunun sonucu olarak gündeme geldi. 2018 yılında bu politikalar daha seçici ve etkin uygulanarak yan etkilerin azaltılacağı kanaatindeyiz.

Para politikası 2017 yılında sıkça konuşuldu. TCMB yılın başında sıkı bir para politikası izlemesine karşın KGF’nin neden olduğu genişlemeci maliye politikaları sonucu iç talep oldukça canlandı ve bunun sonucu olarak da enflasyon hedeflerin çok üzerine çıktı. Bu yıl, yıllık TÜFE enflasyonunun %10.2 olacağını tahmin etmiştik ancak gerçekleşme bizim tahminin de üzerinde gerçekleşiyor. 2018 yılı ilk yarısında yıllık TÜFE enflasyonunun tek hanelere (%9.5 civarı) inebileceğini düşünmekle birlikte sene sonuna ilişkin tahminimiz bu kapsamda %10.5. Böyle bir ortamda TCMB’nin para politikasında sınırlı bir miktarda sıkılaştırmaya gitmesi olası. TCMB’nin 2018’te geç likidite penceresi (GLP) faiz oranında toplamda 200 baz puan artırıma gideceğini tahmin ediyoruz. Ancak bunun ağırlıklı ortalama fonlama maliyetine yansımayacağını, yani piyasa faizlerine sirayet etmeyeceğini düşünüyoruz. TCMB’nin fonlama kompozisyonunda değişikliğe gitmek suretiyle kendine esneklik ve hareket imkanı sağlayacağını düşünüyoruz. Bu noktada piyasalara hâkim olan yanlış bir görüşü düzeltme ihtiyacı hissediyoruz. Son dönemde TCMB’nin fonlama maliyetinin enflasyonun altında kalmaması gerektiği söyleniyor. Halbuki son yıllara baktığımız zaman bunun defalarca kez olduğunu görüyoruz. Zira, reel faiz analizi yapılırken faizler mevcut enflasyon ile değil beklenen enflasyon ile karşılaştırılır. Konuya bu bakış açısı ile yaklaştığımızda Türkiye’nin pozitif reel faiz sunduğunu düşünüyoruz. Bu nedenle de TCMB’nin son toplantısından sınırlı oranda bir faiz artırımı bekliyorduk. Baz senaryomuzda bu tablonun 2018 yılına da yansıyacağını öngörüyoruz.

Gelelim piyasa tahminlerine… Amerikan ekonomisine ilişkin değerlendirmelerimizde de belirttiğimiz üzere 2018 yılında küresel bazda bir kâr realizasyonu eğilimi bekliyoruz. Bunun yılın ikinci çeyreğinde olma ihtimali kuvvetli. Bu yönde bir gerçekleşme kaçınılmaz olarak gelişen ülke para birimlerini ve doğal olarak da Türk Lirası’nı olumsuz etkileyebilir. 2018 yılı kur tahminimizin temelinde bu unsur yer tutuyor. Bu bağlamda yıl sonu için USDTRY kurunda 4.20, yıl ortalaması için ise 4.05 seviyesini öngörüyoruz. Enflasyon ile birlikte düşünüldüğünde TL’de reel anlamda önemli bir değer kaybı düşünmüyoruz. EURUSD paritesinin yıl içerisinde 1.20-1.25 aralığına gidebileceğini ancak yılı 1.1750’de bitireceğini tahmin ettiğimizi zaten belirtmiştik. FED’in sıkılaştırmaya devam etmesine karşın Trump’ın varlığının bizzat USD’yi değersiz kılmasının bu alanda önemli bir rol oynayacağı kanaatindeyiz. Bu tahminin sonucunda 2018 yılı EURTRY kuru tahminimiz 4.9350 oluyor. TCMB’nin ağırlıklı ortalama fonlama maliyetinde anlamlı bir değişikliğe gitmiyor olmasına karşın küresel bazda beklediğimiz düzeltme hareketi tahvil ve bono piyasasında anlamlı bir değer görmemizi engelliyor. Hisse senedi piyasasında ise 2018’in genelinde endeks bazlı değil de hisse bazlı bir bakış açısı geliştirmemiz gerektiğini düşünüyoruz. Çünkü, endeksten bağımsız olarak finansal performansını ve gelecek hikayelerini beğendiğimiz şirketler var ve bunlar hava olumsuza dönse bile göreceli olarak olumlu görünüm sunmayı sürdürebilirler. Bu görüşlerimizin sonucu olarak herkese mutlu, huzurlu ve daha da önemlisi saglıklı bir yıl dileriz.

Tweet

(28 Aralık 2017 tarihinde HSBC Günlük Bülteni’nde yayımlanmıştır)

2017 yılı gelişmekte olan ülke (EM) piyasaları açısından son yılların en iyi performansının kaydedildiği yıl olarak tarihe geçiyor. MSCI EM endeksi bu yıl USD bazında %35’in üzerinde bir değer kazancı sergiledi. En son bu derece iyi bir performansı 2009’da kaydetmişti ki, onu da 2008’deki sert kayıpların ardından bir düzeltme olarak görmemiz gerekir. Bu olumlu görünümün ardındaki temel etken küresel risk iştahının olumlu olması idi. Bu hususa son iki günde defalarca kez işaret ettik. Büyüme rakamlarının küresel mânâda kuvvetli gelmesi, buna karşın enflasyonun ılımlı seyrini sürdürmesi gevşek para politikasının korunmasına, bu da yatırımcıların getiri peşinde koşmalarına neden oldu. Yüksek getirinin EM finansal enstrümanlarında olduğu dikkate alınırsa da bu derece şaşalı performansı normal karşılamak gerekir. 2017 yılında EM piyasalarındaki iyimserlik açık ara ile en çok hisse senetlerinde hissedildi. Rusya, Brezilya gibi ekonomilerde kaydedilen faiz indirimleri para birimleri ve bono&tahvil piyasalarında da hatırı sayılır oranda iyimserliğe neden oldu. Bu tablonun 2018 yılında sürüp sürmeyeceği büyük bir soru işareti olarak duruyor. ABD ile ilgili tahminlerimizde 2018’de FED’in 4 kez faiz artıracağını beklediğimizi iletmiş, bu nedenle de likidite koşullarının sıkışacağına dikkat çekmiştik. Bu da hiç şüphesiz EM’lerin mali araçlarına olan ilgiyi azaltabilir. Bununla birlikte, FED’in politika duruşunda çok sert bir değişim beklemediğimizden ötürü EM piyasalarındaki satış baskısının sert ve kalıcı olmayacağını düşünüyoruz. Bu da yatırımcıları EM’lerde seçici olmaya itebilir. Güçlü olarak adledilen ve kendine özgü olumlu bir hikayesi olan EM’nin 2018 yılını da olumsuz geçirmeyeceğini öngörüyoruz. Ancak, kendi içinde kırılganlıkları yüksek olan EM’lerin kaçınılmaz olarak negatif ayrışmaya maruz kalacaklarını ve yılı önemli miktarda kayıplarla bitireceğini tahmin ediyoruz.

Bu noktada Çin ekonomisine ayri bir paragraf ayırmakta yarar var. Çin ekonomisi 2008 Lehman krizi sonrasında önemli bir değişim sürecine girmişti. İhracat odaklı büyüme kaydeden ekonomi dünya büyümesinde yaşanan derin ivme kaybı ile yüzünü içeri çevirip iç talebi artırmayı amaçladı. Ancak bu kolay birşey değildi. Gelir dağılımının oldukça dengesiz olduğu bir ekonomide iç talebi genel anlamda artırmanın çok da kolay birşey olmadığı zamanla anlaşıldı. Zira, nüfusun yarısına yakınının günlük geliri 1 ABD Doları’nın altındaydı. Ayrıca, on yıllar boyunca tasarruf etmeye alışmış olan bir toplumu birden bire tüketime yönlendirmek de kolay değildi (Çin’de tasarruf oranı hâlâ %50 civarında). Öyle de oldu! İç tüketimi artırmak adına yapılan yatırımlar içeride ciddi bir kapasite artışı yarattı ve kullanılmayan kapasite de arz balonuna neden oldu. Buna bir de finans sektöründeki gölge bankacılık eğilimi eklenince 2016’da Çin ekonomisi için alarm zilleri çalmaya başladı. Çin bu tehlikeyi bertaraf etmek adına o günden bu yana yoğun bir çaba içerisinde… Atıl kapasitenin azaltılması, finans sektörünün rehabilite edilmesi, yurtdışı yatırımların artırılması, vb… Çin’in küresel talebe ihtiyacı var ve politikalar da bu bağlamda dizayn ediliyor. Mesela, İpek Yolu’nun yeniden canlandırılması için gündeme alınan “one belt, one road” projesi. Mesela, Çin’li şirketlerin yurtdışındaki yatırımları. Bu eğilim öyle bir noktaya geldi ki Çin ironik bir şekilde küreselleşmeyi savunan bir ülke konumuna gelirken bir zamanların meşhur küreselcilik savunucuları ise korumacılık önlemlerini artırmaya başladılar! 2018’e Çin açısından böyle bir tablo ile giriyoruz. Çin ile ilgili kaygıların hafiflediği bir yıl olmakla birlikte küresel faiz hadlerinde yaşanacak olası yükselişin Çin’deki ekonomik toparlanmayı zorlayabileceği bir yıl geçireceğimizi öngörüyoruz. Bu kapsamda Çin kaynaklı bir siyah kuğu görme ihtimalini zayıf buluyoruz. Çin büyümesinin bir miktar da olsa ivmeleneceğini tahmin ediyoruz. Ancak, toparlanma ve rehabilitasyonun henüz devam ediyor olması nedeniyle de Çin mali piyasalarında aşırı iyimser bir hava da beklemiyoruz.

Çin demişken emtia fiyatlarına ayrı bir paragraf ayırmak gerek zira Çin birçok metada dünyadaki üretimin yarısına yakınını gerçekleştiriyor. Çin ekonomisinin ivme kaybettiği 2010’ların başında Çin’deki yüksek kapasiteler sıkıntı yaratmış ve bunun sonucu olarak da emtia fiyatlarında sert düşüşler yaşanmıştı. Çin bu sorunu kısmen çözdü. Arz fazlası hâlâ olmakla birlikte son yıllarda açık bir şekilde düşüş kaydediyor. Öte yandan dünya büyümesi bebek adımları ile de olsa ivme kazanıyor. 2016 yılını %3.2 ile son dönemin en düşük büyüme hızı ile tamamlayan dünyanın 2017’de %3.6 büyüdüğü tahmin ediliyor. IMF, 2018 ve 2019 büyüme tahminlerini son yıllarda alışılmış tablonun aksine yukarı yönde güncelledi, sırasıyla %3.7 ve %3.8 yaptı. Dünya büyümesinin ivmelenmesi ve Çin’deki kapasite fazlasının bir kısmının törpülenmesi arz/talep koşulları üzerinden emtia fiyatlarını yukarı çekiyor. Ancak, son günlerde petrol ve bakır başta olmak üzere emtia fiyatlarında gerçekleşen tarzda sert bir yükseliş de beklemiyoruz zira talep o kadar da hızlı artmıyor. Son günlerdeki hareket, petrolde Libya’daki arz kesintisi olmak üzere geçici etkenlere dayanıyor. Bununla birlikte 2017 yılında 55 dolar/varil civarında bir ortalama ile hareket eden Brent cinsi ham petrol varil fiyatının 2018’de 65-70 dolar/varil ortalamada oluşacağını öngörüyoruz (%20’nin üzerinde bir artış!). Bu tahmininiz son iki günde ABD ve Avrupa ekonomileri için yaptığımız öngörülerle oldukça uyumlu. Yüksek emtia fiyatları enflasyonu yukarı çekmek suretiyle para otoritelerini sıkılaştırma yönünde adımlara zorlayabilir. Bu da 2018’de piyasalar açısından beklediğimiz anlamlı kar realizasyonu senaryomuza teknik bir destek sunuyor. Bugün de dahil olmak üzere 3 gündür küresel mali piyasaları detaylı bir şekilde analiz ettik ve 2018 yılı öngörülerimizi paylaştık. Yarın ise Türkiye ekonomisine odaklanarak yılı bitireceğiz.

Tweet

(27 Aralık 2017’de HSBC Günlük Bülteni’nde yayımlanmıştır)

Dünkü bültenimizde mali piyasalardaki sakinliği fırsat bilip 2018 yılına ilişkin değerlendirmelere yer ayırmış ve bu kapsamda ABD ekonomisi ve mali piyasalarına yönelik stratejik bir bakış açısı ile yorumlarda bulunmuştuk. Bugün ise Avrupa ekonomilerini değerlendirmeye gayret sarfedeceğiz. Tıpkı dün izlediğimiz yöntem gibi somut tahminler yerine süreç analizi yapıp fiyat hareketlerinin yönü hakkında öngörülerde bulunacağız. 2017 yılının dünya ekonomisi açısından en dikkat çekici özelliği büyümenin kuvvetli bir şekilde geri dönmesi idi. Bunun en belirgin örneğini Euro Bölgesi’nde yaşadık. Bunu somutlaştırmak gerekirse GSYH büyümesi yılın üçüncü çeyreğinde %2.6’ya ulaşarak son dönemin rekorunu kırdı. Bu performansta Almanya’nın payı büyük olsa da Bölge’nin geneline yayılan bir büyümeden bahsetmek yanlış olmayacaktır. Öyle ki, İspanya gibi büyük siyasi sorunlar yaşayan bir ülke ile iflasın eşiğinden dönen Yunanistan bile pozitif büyüme rakamları yakaladı. Gelecek dönemlere ilişkin sinyaller sunan PMI endekslerinin son 6-7 yılın zirvesine ulaşması da bu tabloyu teyit etti.

Bu olumlu havada hiç şüphesiz Avrupa Merkez Bankası’nın (ECB) payı büyük oldu. Yıllar boyunca sağladığı destek ile neredeyse özel sektörün büyük bir kısmını kamulaştıran ECB, parasal desteklerini 2017’de de sürdürdü: Mevduat faizi tüm yıl boyunca eksi %0.4’te, politika faizi ise %0.0’da kaldı; bilanço genişlemesi aylık 60 milyar Euro ile sürdü. Bu tablonun ana hatları ile 2018 yılında da devam etmesi bekleniyor. Tabiri caizse yoğurdu üfleyerek yemeye devam eden ECB’nin kuvvet kazanan ekonomik büyümeye karşın bilanço genişlemesine Eylül ayı sonuna kadar aylık 30 milyar Euro ile devam etmesi bekleniyor. Bunun Eylül ayı sonrasına uzatılmayacağını tahmin ediyoruz. Bu ana kadar faizlere dokunmamasını beklemediğimiz ECB’nin sonrasında bebek adımları ile de olsa faizlerde artırıma gitmesini öngörüyoruz. Bu kapsamda EURUSD paritesine ilişkin yorumlarda bulunmamız gerekirse… Dünkü bültenimizde de işaret ettiğimiz üzere EURUSD paritesinde temel belirleyici unsur ABD ve Başkanı Trump! Bu bağlamda EURUSD paritesinin yıl içerisinde 1.20-1.25 bandına doğru bir yükseliş kaydedeceğini ancak yılı 1.1750’de bitireceğini tahmin ediyoruz. Bu arada ABD kadar etkili olmasa da Avrupa siyaseti de entresan bir yöne doğru ilerliyor. 2017 yılında gerçekleştirilen seçimlerin büyük bir kısmını aşırı sağcılar kazandı ya da son anda kaybettiler. Bu tablo AB’nin geleceğine ilişkin olarak şimdilik bir risk oluşturmuyor olsa da hızla canlanan milliyetçilik akımları uzun vadede Birlik’in geleceği açısından büyük bir risk oluşturabilir. Bu arada piyasalar AB’de herhangi bir siyasal istikrarsızlık yok gibi de davranıyorlar. Ancak dikkatli baktığımızda birçok ülkede seçimler sonrasında hükümet kurulamadı. Bunun en dikkat çekici özelliği Eylül ayındaki seçimden sonra Almanya’da hâlâ hükümetin kurulamamış olması… İspanya’da başlayan ve AB’nin geneline yayılabilecek ayrılıkçı eğilimler ise cabası… Bu bağlamda, dünkü bültenimizde de vurguladığımız üzere ABD’de Trump’ın yarattığı belirsizliklerin bir şekilde kaybolması ya da azalması durumunda EURUSD paritesinde aşağı yönlü sert bir hareket için yer var!

İngiltere’de 2017 boyunca Brexit’i konuştuk ve uzun bir süre daha konuşacağız gibi! Çiçeği bununda Başbakan May, hem koltuğunu kuvvetli bir seçim galibiyeti ile taçlandırmak hem de Brexit görüşmeleri öncesinde kuvvet kazanmak için Haziran’da sürpriz erken seçime gitse de tek kelime ile hüsrana uğradı. Seçim sonucu koalisyon gerektirirken sonraki siyasal gelişmeler May’i azınlık pozisyonuna kadar sürükledi. May’in artık siyasi mânâda karar verme gücünün oldukça zayıfladığını tahmin ediyoruz. Bu tablo altında sürmekte olan Brexit görüşmelerinin hangi tonda ilerleyecek olması İngiliz mali piyasalarının geleceğini belirleyecek. Yumuşak tonda seyreden bir süreç, ki “soft Brexit” olarak nitelendiriliyor, İngiliz ekonomisi açısından olumlu etkiler doğurup İngiliz Poundu’nu (GBP) destekleyebilir. Ancak, aksi yönde bir ilerleme ise, ki “hard Brexit” olarak tanımlanıyor, İngiliz ekonomisine ve para birimine zarar verebilir. Bu gidişatın tonunu esas itibariyle AB ile yapılacak ticaret anlaşması belirleyecektir. AB’den çıkış sonrasında AB ile İngiltere arasındaki ticaret ilişkilerini düzenleyecek olan bu anlaşmanın detaylarının 2018’de netleşeceğini öngörüyoruz. Çok yumuşak bir geçişten bahsetmek zor olsa da “hard Brexit” ihtimalinin de kuvvetli olmadığı kanaatindeyiz. Bu nedenle siyasetin GBP üzerindeki etkisi 2018 yılında olumsuz olmayabilir. Bu arada, siyasi belirsizliklere karşın İngiltere ekonomisi 2017 yılında ivme kazandı ve birçok gelişmiş ülkenin aksine enflasyon yukarı gitti. Her ne kadar enflasyonun kalıcılığına ilişkin şüpheler olsa da İngiltere Merkez Bankası (BOE) bu yıl faiz artırımına gitti. Buna karşın GBP’de anlamlı bir fiyat değişimi olmadı zira tıpkı USD gibi siyasi gelişmeler daha baskın olmayı sürdürdü. Ancak, 2018’de siyasal risklerin azalmaya başlaması ile birlikte GBP’nin biraz USD ancak daha çok da EUR karşısında değer kazanacağını tahmin ediyoruz.

Tweet

(26 Aralık 2017’de HSBC Günlük Bülteninde yayımlanmıştır)

ABD ekonomisi 2018 yılında da mali piyasalar açısından temel belirleyici olmayı sürdürecek. 2017’de Başkan Trump’ın bizzat kendi varlığı üzerinden yarattığı belirsizlikler ve bununla ilintili ilave risk primi nedeniyle ABD’deki gelişmeler dönem dönem ikincil plana itilse de ABD hâlâ piyasaların en dominant oyuncusu… Dünyadaki döviz rezervlerinin %64’ü, swift verilerine göre L/C işlemelerinin ise %77’si Amerikan Doları (USD) cinsinden olmaya devam ettikçe de ABD’deki gelişmeler mali piyasaları etkilemeyi sürdürecek. 2018 yılında bu hususu üç alt başlıkta incelemek istiyoruz:

a) Amerikan Merkez Bankası (FED) mali piyasalar üzerinde ne kadar etkili olacak? FED, 2017 yılında, üyelerinin ortalama tahminlerinde olduğu üzere faizlerde 3 kez artırıma gitti. Sene başında bu tarz bir adımın piyasalar üzerinde olumsuz etkilerde bulunması bekleniyordu. Ancak sonuç tam tersi yönde oldu. Dow Jones Sanayi (DJI) endeksi yıl içinde toplam 70 kez kapanış rekoru kırdı! Korku endeksi olarak adlandırılan VIX endeksi tarihinin en düşük seviyelerinde uzunca bir süre salındı ve salınmayı da sürdürüyor. VIX endeksi 1990-2016 arasında 10.0 seviyesinin altında sadece 9 gün kapanış yapabilmişken 2017 yılında bu sayı tam tamına 53 oldu. O da şimdilik! Pekiyi nasıl oldu da FED’in faiz artırımlarının piyasayı olumsuza çekmesi beklenirken gerçekleşme tam tersi yönde oldu? Bunun için birçok neden sıralayabiliriz: Şirket kârlarının olumlu gelmesi, vergi reformu, güçlü büyüme sinyalleri, vb. Ama asıl faktörün bizzat sorunun içerisinde gizli olduğunu düşünüyoruz. Şöyle ki, FED’in faiz artırımlarının piyasaları olumsuz etkilemesi için finansal ortamda sıkılaştırma yaratması gerekirdi. Ancak, FED’in faiz artırımlarına karşın finansal ortam sıkılaşmak bir yana daha da gevşedi. Zira, enflasyon yükselmeyince ve bol likidite ortamı korununca uzun vadeli faizlerde artış olmadı. Mesela, 10 yıllık Amerikan tahvil faizi 2017 yılına %2.50 civarında başlasa da yılın genelinde %2.33 ortalama ile işlem gördü.

Bu bağlamda, 2018 yılında ABD ekonomisinde iki unsuru dikkatlice izleyeceğiz. Bunlardan ilki enflasyon. FED, kişisel tüketim harcamaları enflasyonunun (PCE) %2.0’ye yükselmesini hedefliyor. Bu oran şu an %1.8. Bu istatistiğin çekirdek kısmı ise Kasım sonu itibariyle %1.5. Aslında hedefin çok da uzağında değil. Bu göstergelerin yıllık bazda %2.0’nin üzerine çıkması durumunda finansal ortam sıkılaşmaya başlayabilir. Aksi durumda mali piyasalarda FED kaynaklı bir kötüleşme beklemek doğru olmaz. İkincisi FED’in bilanço büyüklüğü… FED, Ekim ayından itibaren bilançoda daraltmaya gideceğini açıklamıştı. Ancak, Eylül sonunda 4.46 trilyon dolar olan bilanço büyüklüğü 18 Aralık’ta sadece 4.45 trilyon dolara geriledi. Demek ki, FED, kamuoyuna açıkladığı programın minimumlarında dolaşıyor! FED 2018’de faizlerde 3 kez artırıma gitmeyi öngörüyor. Piyasa tahminleri ise yeni yeni 2 kez artırım seviyesine geldi. Ancak, FED ile piyasa tahminleri arasındaki asıl farklılık sonraki yıllara ait. Bu tablonun ışığı altında ABD’de 2018’de yıllık PCE enflasyonunun %2.0’nin üzerine geleceğini ve bu bağlamda da FED’in bilanço daraltmada vitesi bir miktar büyüteceğini tahmin ediyoruz. Bizim 2018’de faiz artırım tahminimiz ise 4 kez! Bu durumda 10 yıllık tahvilin faizi de bu yılın zirvesi olan %2.63’ün üzerine çıkıp %3.0 seviyesini hedefleyecektir. Bu tablo, mali piyasalardaki finansal ortamda bir miktar sıkılaşmaya yol açıp aşırı iyimser havada düzeltmeyi beraberinde getirebilir. Bunun zamanlamasını kestirmek çok kolay olmasa da yılın ikinci çeyreğine yüksek ihtimal veriyoruz.

b) ABD’de vergi reformu uzun süren görüş ayrılıklarının ardından nihayet bu hafta Başkan Trump tarafından imzalandı ve hayata geçti. Vergi reformunun iki kısmını önemsiyoruz. İlk olarak kurumlar vergisini etkin olarak %37’den %21’e getiren kısmı. 1.5 trilyon dolar borçlanma gerektirecek olan bu kısmın şirket kârlarını ortalamada %9 civarında yukarı çekmesi öngörülüyor. Bu yönüyle bakıldığında hem büyüme yukarı gelecek hem de maaş artışı üzerinden enflasyon olacak. Bunun faizleri yukarı itmesi kaçınılmaz görünüyor. Aynı zamanda Hazine’nin yüksek borçlanma ihtiyacı faizleri kaçınılmaz olarak yukarı itecek. İkincisi, yurtdışındaki Amerikan varlıklarının ABD’ye getirilmesini öngören madde. Tahminlere göre Amerikan şirketlerinin yurtdışında 2 trilyon doların üzerinde bir varlığı var. Bunun bir kısmı dahi ABD’ye getirilse yurtdışındaki USD likiditesi sıkışır ve bu da piyasalarda kırılganlığa neden olabilir. Son günlerde bu yönde sinyaller alıyoruz ancak bunların kalıcı olduğuna yönelik henüz bir kanıt yok. Mali piyasalar bu riskleri şimdilik görmezden geliyor. Sanki vergi reformu sadece şirket kârlarını artıracak ve başka da bir etki doğurmayacak gibi… Bu anomalinin temel nedeni finansal ortamın gevşek olmaya devam etmesi. (a) kısımında cevap verdiğimiz üzere finansal ortam sıkılaşmaya başladıkça bu riskler de kaçınılmaz olarak hatırlanmaya başlanacaktır.

c) Trump’ın bizzat kendisi… Trump’ın Amerikan seçmeni nezdindeki kredibilitesi tarihin en dip seviyelerinde. Kudüs olayı ile de uluslararası arenada büyük bir kredibilite kaybına maruz kaldı. Halihazırda devam etmekte olan soruşturma ile de azledilmesi ihtimal dahilinde. Trump vergi reformunu geçirerek bir yıllık iktidarında ilk kez major bir başarı kazanmış olsa da hâlâ muktedir olamadığına ilişkin soru işaretleri var. Böyle bir ortamda Kasım ayında ABD’de ara seçimler yapılacak. Bu seçimlerde Temsilciler Meclisi’nin tamamı, Senato’nun ise üçte birlik kısmı için sandığa gidilecek. Şu an itibariyle her iki kanatta da üstünlüğü elinde bulunduran Cumhuriyetçilerin en az birinde çoğunluğu kaybetmesi durumunda Trump için alarm zilleri çalmaya başlayabilir. Bu da Trump’ın azil ihtimalini biraz daha yukarı çekebilir. İç siyasette sıkışan Trump’ın dış siyasette agresif hale gelebilme riski ise konuyu daha da çetrefilli bir noktaya taşıyor. Bu durumda, ABD’nin İran, Kore, Suriye ve Kudüs politikaları daha da önem kazanacaktır. Bu noktalara ilişkin olarak şu an cevap verebilmek çok zor. Ancak görünen birşey var ki o da 2018’in Amerikan iç ve dış siyaseti açısından oldukça hareketli ve hararetli geçeceği yönünde. Bunun piyasa yansıması ilk olarak USD üzerinde gözlemlenecek. Bu yıl da aynı nedenden ötürü baskı altında kalan USD’nin 2018’de aynı nedenle göreceli olarak değersiz kalma ihtimali kuvvetli. Bu kapsamda EURUSD paritesinin yıl içerisinde 1.20-1.25 aralığına gidebileceğini ancak yılı 1.1750’de bitireceğini tahmin ediyoruz. Trump’ın varlığı USD açısından negatif. Ola ki, Trump’ın azledilme ihtimali artarsa, yerine gelecek ismin göreceli olarak daha yumuşak olacak olması USD’yi anlamlı bir oranda destekleyebilir.

Bugünkü bültenimizi 2018 yılında Amerikan ekonomisi ve siyasetine ayırdık. Her iki cenahta da var olan riskler yüksek. Amerikan piyasaları 2017 yılını inanılmaz iyi bir performans ile geçiriyor. Ancak, hem hisse senedi cephesinde hem de bono&tahvil piyasalarında önemli oranda bir kâr realizasyonu ihtiyacı doğduğu açık. Buna ilave olarak yukarıda sıraladığımız riskler ise kâr realizasyonu eğilimini tetikleyecek cinste… Bu nedenle hisse senedi endekslerinde yaklaşık 23 aydır sürmekte olan rallinin; bono&tahvil piyasasında ise yıllara sari iyimserliğin 2018’de kesintiye uğrama ihtimali var. Keskin bir trend değişimi beklemiyoruz. Ancak, anlamlı oranda bir kâr realizasyonunun 2018’de kaçınılmaz olduğunu düşünüyoruz. Bu nedenle de küresel risk iştahının 2018’de bu yıl olduğu kadar ümitkâr ve canlı olmayacağı kanaatindeyiz.